2025年，零食品牌也开启了IPO之旅。4月份，溜溜果园率先向港交所递交招股书；6月27日，齐云山食品也递交了招股书，开始冲击港交所。
据灼识咨询的数据，中国果类零食市场的市场规模预计将由2024年的995亿元增至2029年的1510亿元，复合年增长率为8.7%。不过，果类零食市场高度分散，2024年前十大公司仅占市场份额10.4%。冲击股市，对于齐云山食品“攻城略地”有巨大的品牌价值。
齐云山食品在过去三年，累计利润超过1个亿，但因为产品过度单一，导致其渠道和市场受限明显。特别是，伴随着消费者的购物习惯逐渐向线上转移，齐云山食品线上营收占比仅为12.7%、14.1%及10.5%，齐云山食品持续押注线下的策略，正在和时代脱节。
展开剩余83%上市前大额分红，员工却被拖欠社保
齐云山食品历史极其悠久，最早可以追溯到1958年成立的崇义县食品厂，主要从事糕点、果脯及饮品的生产和销售。1995年，江西齐云山食品有限公司正式成立开始以公司形式发展。齐云山食品有两大股东，分别是持股75%的崇义食品厂和持股25%的云之上有限合伙。
1997年，崇义食品厂改制为股份制企业，51名员工共同出资收购工厂所有权。招股书显示，当前刘志高、朱方永、刘继延、杨玉兰、黄忠明和凌华山组成的6核心管理层，掌握崇义食品厂的68.79%的股份，其他39名少数管理层持有崇义食品厂31.21%的股份。核心管理层通过崇义食品厂持有齐云山食品51.59%的股份。
此外，核心管理层通过持有云之上有限合伙68.32%的股份从而获得齐云山食品17.08%的股份，合计持股68.67%。
持股集中，可以确保齐云山食品更好凝聚在一起。20世纪第一个十年，齐云山食品凭借南酸枣糕逐渐在地方市场站稳脚跟，并逐步拓展到周边地区，此后齐云山食品的市场份额逐步增加，南酸枣糕被认定为国家地理标志保护产品，其营收也开始逐渐攀升。
招股书显示，2022年到2024年，齐云山食品营收分别为2.17亿、2.47亿及3.39亿元；2023年和2024年的营收增速分别为13.82%和37.25%，营收增速明显；同期，齐云山食品净利润分别为2563.4万元、2370.5万元和5319.9万元。
2024年末，齐云山食品经营现金流量净额1.06亿元，较期初增长1077.78%；年末现金及等价物1.31亿元，同比增长87.14%。经营向好，让齐云山食品现金流更加健康。
截至2024年，齐云山食品的总资产3.10亿元，同比增长26.02%；资产净值2.20亿元，同比增长23.60%。齐云山的资产虽然保持增长，在2024年已经低于总营收。齐云山净资产保持较低水平有一个重要原因——分红。
2022年到2024年，齐云山食品曾宣派股息，分别为490万元、710万元和1140万元；2025年，齐云山食品股东批准截至2024年12月31日止年度末期股息总计约2030万元；在过去几年，齐云山食品的分红累计高达4370万元，其中核心管理层获得3000万元分红。掌握控股权的核心管理层，对于齐云山食品发展话语权被显露无疑。
在管理层的薪资上，2022年到2024年，齐云山6位董事及主要行政人员总薪酬分别为188.7万元、233.6万元和216.6万元，核心管理层的薪酬虽然在2024年出现下滑，但整体相对稳定。
员工待遇却恰恰相反，招股书还披露，该公司每年欠缴员工社保及公积金分别为230万元、310万元和510万元。一家规模以上企业，因为误解了适用法律法规的相关规定而拖欠员工社保及公积金，可靠性有多高呢？或许不递交招股书，这个问题是否会持续被误解呢？
产品单一，渠道受限
1986年，刘志高接任崇义县食品厂的厂长时，工厂已濒临破产，面临效益滑坡、债务沉重等问题。1992年，刘志高依托当地丰富的野生南酸枣资源，研发出南酸枣糕这一新品类，从而扭转了颓势。
南酸枣糕改变了齐云山食品的命运，但在无形中也遏制住了其发展的咽喉。南酸枣糕产品收入分别约1.93亿元、2.09亿元和2.94亿元，分别占各期总收入的88.7%、84.7%和86.7%。这种过度依赖单一产品的情况，使企业面临较大风险，一旦历史超过30年的南酸枣糕市场出现波动或消费者偏好改变，齐云山食品经营业绩将受重大影响。
2022年到2024年，南酸枣糕的平均售价也开始逐年下降，售价分别为41.2元/千克、40.5元/千克、39.3元/千克，这是齐云山食品需要高度关注的事情。虽然齐云山食品也推出了南酸枣粒、南酸枣凝、南酸枣软糖及南酸枣冻等4款南酸枣食品，但目前看来销量最高的南酸枣粒，在招股书时间内累计销售量也仅为6425.4，还赶不上南酸枣糕的一年销量的一半。
齐云山食品研发投入有限，2022年到2024年，研发支出分别为1016.5万元、1106.1万元和1194.8万元，研发开支占营收比例分别为4.7%、4.5%、3.5%。研发投入不足会影响其新产品开发和产品升级换代速度，难以快速响应市场需求和消费者口味变化。
当然，南酸枣糕的产品属性，也限制了齐云山食品的渠道情况。齐云山食品的五大客户均为线下渠道，2022年至2024年，线下渠道的营收分别约为1.89亿元、2.11亿元、3.03亿元，占比分别为86.9%、85.6%和89.3%。
2022年到2024年，五大客户销售占比分别为26.4%、29.9%及38.7%；其中客户G在2024年销售额7799.5万元，占其总收入22.9%，第二大客户销售占比仅为4.6%。客戶G总部位于湖南长沙，且是门店超过1万家的连锁零食企业，可以推测出这一渠道就是鸣鸣很忙。
虽然在报告期内销售及营销开支分别高达5535.7万元、6822.5万元和7583.5万元，逐年提升。齐云山食品是典型的线下起家企业，因此大部分推广费用用于在线下商店获得优质货架位置，线上运营与推广相对较少，未能充分利用线上平台进行有效的品牌宣传和产品推广，导致线上知名度和流量不足。
受制于渠道，齐云山食品销售市场主要集中在江西、湖南、福建、浙江、广东五省份，2024年江西市场收入占比约 32.0%，湖南市场收入占比约 21.7%，其他省份贡献的收入占比约为 15.0%。市场区域过于集中，限制了企业的市场规模扩张，且易受局部地区市场环境变化、消费习惯改变等因素影响。
中国质量新闻网在2023年3月报道，因为齐云山食品一款南酸枣糕因为霉菌项目不符合规定，被检出质量问题，崇义县市场监督管理局对齐云山食品罚没60752.22元；2024年，在赣州有因为产品质量为题，齐云山食品召回了1152袋南酸枣粒并被罚没6.89万元。齐云山食品的品控，依然有待提高。
据悉，齐云山食品计划将部分募集资金用于扩建产能及存储容量，但齐云山视频的困境本质是“细分龙头”与“长尾品牌”的身份冲突：依托酸枣品类成为细分冠军，却在果类零食市占率为0.6%，仅排第九。
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